Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam dù đã có những dấu hiệu khởi sắc nhưng vẫn còn khá nhiều khó khăn, như nợ công tăng cao[1], nợ xấu của hệ thống ngân hàng vẫn chưa được xử lý hiệu quả, việc tái cấu trúc khu vực doanh nghiệp nhà nước diễn ra chậm chạp… đã ảnh hưởng không nhỏ đến hoạt động và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán (TTCK). Để thu hút các nhà đầu thư tham gia giao dịch, TTCK cần có những giải pháp mang tính đột phá, trong đó việc đa dạng hóa các loại chứng khoán nhằm tăng thêm lựa chọn cho các nhà đầu tư là những ưu tiên hàng đầu trong giai đoạn hiện nay. Hàng hóa quan trọng và phổ biến của TTCK là cổ phiếu. Tính đa dạng của các loại cổ phiếu không chỉ dừng lại ở số lượng cổ phiếu được niêm yết trên thị trường và các lĩnh vực kinh tế, mà còn thể hiện ở nguồn gốc, xuất xứ của cổ phiếu. Ở các TTCK phát triển, bên cạnh việc có thể lựa chọn đầu tư vào cổ phiếu của các doanh nghiệp trong nước, nhà đầu tư còn có cơ hội đầu tư vào cổ phiếu của những doanh nghiệp nước ngoài được niêm yết ngay trên TTCK trong nước. Điều này sẽ giúp cho nhà đầu tư thiết lập những danh mục đầu tư hiệu quả hơn, giảm thiểu và kiểm soát rủi ro trong đầu tư.

Mặc dù đã được thành lập và hoạt động hơn 15 năm, với gần 800 loại cổ phiếu niêm yết, nhưng trên TTCK Việt Nam vẫn chưa có cổ phiếu của một doanh nghiệp nước ngoài nào niêm yết giao dịch. Một trong những nguyên nhân là do các quy định về điều kiện niêm yết cổ phiếu trên TTCK Việt Nam còn nhiều bất cập và chưa phù hợp với thông lệ quốc tế, trước hết là các nước trong khối ASEAN có TTCK phát triển mạnh, như Singapore.

Có thể thấy, khi tiến trình nhập kinh tế quốc tế và khu vực diễn ra mạnh mẽ thì sự liên thông và kết nối thị trường vốn, trong đó có TTCK giữa các nước nói chung, và các nước ASEAN nói riêng là một xu hướng tất yếu. Điều này càng trở nên cấp thiết khi Cộng đồng kinh tế ASEAN (ASEAN Economic Community - AEC) đã chính thức được thành lập vào 31/12/2015[2]. Khởi đầu cho quá trình liên kết TTCK trong khu vực là quyết định của Hội nghị các Tổng giám đốc các Sở Giao dịch chứng khoán (SGDCK) ASEAN được đưa ra trong phiên họp chính thức ngày 02/12/2011 tại Hà Nội về lộ trình liên kết các Sở giao dịch chứng khoán của các nước Singapore, Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines và Việt Nam, với lượng hàng hóa giao dịch là cổ phiếu của hơn 3.600 doanh nghiệp niêm yết, trong đó có nhiều công ty rất lớn trong lĩnh vực tài chính - ngân hàng, năng lượng, viễn thông, với tổng giá trị vốn hóa thị trường đạt khoảng 2.100 tỉ đô la Mỹ[3]. Sự kiện này mang lại kỳ vọng tạo ra một sân chơi chung cho các nhà đầu tư tài chính trong khu vực. Việc liên kết các SGDCK không những mở ra cơ hội cho các nhà đầu tư, các công ty chứng khoán có thể thực hiện các giao dịch chứng khoán xuyên biên giới một cách nhanh chóng, an toàn và hiệu quả, mà còn tạo điều kiện thuận lợi để các doanh nghiệp của các nước ASEAN có thể niêm yết cổ phiếu trên các SGDCK của nhau để huy động vốn và tăng cường tính thanh khoản. Nhằm tạo điều kiện thuận lợi để khuyến khích doanh nghiệp nước ngoài và nhất là các doanh nghiệp đến từ các nước thành viên ASEAN có thể niêm yết cổ phiếu trên TTCK Việt Nam, pháp luật Việt Nam đã có những quy định về điều kiện niêm yết và trình tự, thủ tục mà doanh nghiệp nước ngoài có thể niêm yết cổ phiếu trên các Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam. Chúng tôi cho rằng, Singapore là quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển nhất trong ASEAN, hệ thống các quy định về điều kiện niêm yết chứng khoán khá hoàn thiện và tương thích với các nước phát triển, có thể trở thành hình mẫu để các nước thành viên, trong đó có Việt Nam học hỏi kinh nghiệm. Trong bài viết này, chúng tôi sẽ chọn các quy định pháp luật về điều kiện niêm yết cổ phiếu của Singapore làm cơ sở để so sánh với các quy định của pháp luật Việt Nam trong lĩnh vực này.

Về cấu tổ chức, SGDCK Singapore (SGX) bao gồm hai sàn giao dịch chứng khoán có tên là “Main Board” (Sàn chính) và (ii) “Catalist” (Sàn thứ cấp). Các doanh nghiệp niêm yết, kể cả doanh nghiệp nước ngoài, đều có thể đăng ký niêm yết cổ phiếu trên cả hai sàn giao dịch này. Sàn Main Board dành cho các doanh nghiệp có quy mô lớn, phải đáp ứng các yêu cầu cao hơn. Trong khi đó, sàn Catalist dành cho các doanh nghiệp nhỏ và vừa niêm yết nhằm phục vụ cho mục đích tạo tính thanh khoản và tạo ra cơ hội huy động vốn nên có các yêu cầu và tiêu chí niêm yết thấp hơn và linh hoạt hơn sàn Main Board. Như vậy, TTCK Singapore hoạt động theo mô hình “một Sở hai sàn” khác với mô hình “hai Sở với hai sàn riêng biệt” của TTCK Việt Nam là SGDCK TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và SGDCK Hà Nội (HNX), với điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE cao hơn điều kiện niêm yết tại HNX[4].

Qua nghiên cứu cho thấy, điều kiện niêm yết cổ phiếu ở các quốc gia được quy định khác nhau phụ thuộc vào sự phát triển TTCK của mỗi nước. Tại các nước có TTCK phát triển, pháp luật chỉ quy định điều kiện niêm yết tối thiểu để bảo vệ quyền lợi cho các nhà đầu tư. Các SGDCK được quyền ban hành những điều kiện niêm yết bằng hoặc cao hơn mức đó nhằm tạo ra sự chủ động trong hoạt động của mình[5].

Theo thông lệ quốc tế, điều kiện niêm yết chứng khoán nói chung và điều kiện niêm yết cổ phiếu nói riêng do Quy chế niêm yết của các SGDCK quy định. Thế nhưng, tại Việt Nam, việc niêm yết cổ phiếu của doanh nghiệp phải tuân thủ các điều kiện và quy định của pháp luật Việt Nam, SGDCK không có quyền ban hành các điều kiện niêm yết riêng. Dưới góc độ pháp lý, Luật Chứng khoán năm 2006 và Luật Chứng khoán sửa đổi năm 2010 thiết lập những nguyên tắc cơ bản trong hoạt động niêm yết cổ phiếu, trong khi Nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20/07/2012 của Chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán (Nghị định số 58/2012/NĐ-CP) quy định các điều kiện, trình tự, thủ tục niêm yết. Các SGDCK được quyền ban hành các Quy chế về niêm yết chứng khoán, việc chấp thuận, hủy bỏ niêm yết chứng khoán và tiến hành giám sát việc duy trì điều kiện niêm yết chứng khoán của các tổ chức niêm yết và giám sát hoạt động công bố thông tin của các tổ chức niêm yết.

Theo chúng tôi, Nghị định số 58/2012/NĐ-CP có những quy định về điều kiện niêm yết cổ phiếu tương đối phù hợp với đặc thù trong giai đoạn phát triển ban đầu của TTCK Việt Nam. Đó là, chúng ta có hai SGDCK song song tồn tại và tương ứng có hai nhóm điều kiện niêm yết, bao gồm: nhóm điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE và nhóm điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HNX. Điều này khuyến khích các doanh nghiệp có quy mô và tình hình tài chính khác nhau cũng có thể niêm yết cổ phiếu, qua đó tạo ra nhiều loại hàng hóa với chất lượng khác nhau nhằm đa dạng hóa sự lựa chọn cho nhà đầu tư, nâng cao tính thanh khoản của thị trường, đồng thời tạo điều kiện cho các doanh nghiệp có thể tận dụng kênh TTCK để huy động vốn. Tuy nhiên, những điều kiện niêm yết cổ phiếu được quy định trong pháp luật Việt Nam chưa tạo điều kiện hội nhập mạnh mẽ cho TTCK, đặc biệt là trong bối cảnh AEC đã thành lập và Việt Nam đã là thành viên của Hiệp định Đối tác xuyên Thái Bình Dương (TPP).

Qua nghiên cứu cho thấy, điều kiện niêm yết của cổ phiếu tại các SGDCK là những yêu cầu, tiêu chí tối thiểu mà doanh nghiệp niêm yết phải đáp ứng để được đưa cổ phiếu vào giao dịch. Thông thường, đó là những điều kiện về quy mô vốn của doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh và tình hình tài chính, điều kiện về tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của cổ đông bên ngoài công ty (cổ đông công chúng), điều kiện về hạn chế chuyển nhượng cổ phần của cổ đông chủ chốt, điều kiện về quản trị công ty và một số điều kiện khác.

Để có cái nhìn cụ thể, chúng tôi sẽ so sánh các điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE và điều kiện niêm yết trên sàn Main Board của SGX theo từng tiêu chí nhất định.

-  Về quy mô vốn và hiệu quả hoạt động sản xuất, kinh doanh, tình hình tài chính: Theo khoản 1 Điều 53 Nghị định 58/2012/NĐ-CP thì một doanh nghiệp muốn niêm yết cổ phiếu tại HOSE phải là công ty cổ phần có vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký niêm yết từ 120 tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán. Quy định này nhằm chọn lọc ra các doanh nghiệp phải đạt quy mô nhất định về vốn mới được niêm yết cổ phiếu, đảm bảo tính đại chúng của doanh nghiệp, có số lượng cổ phiếu đủ để đáp ứng nhu cầu mua bán của các nhà đầu tư[6]. Ngoài ra, doanh nghiệp còn phải có kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh hiệu quả và tình hình tài chính lành mạnh, cụ thể là: doanh nghiệp phải có ít nhất 02 năm hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần tính đến thời điểm đăng ký niêm yết (ngoại trừ doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa gắn với niêm yết); tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE) năm gần nhất tối thiểu là 5% và hoạt động kinh doanh của hai năm liền trước năm đăng ký niêm yết phải có lãi; không có các khoản nợ phải trả quá hạn trên 01 năm[7]; không có lỗ lũy kế tính đến năm đăng ký niêm yết; tuân thủ các quy định của pháp luật về kế toán báo cáo tài chính. Bên cạnh đó, doanh nghiệp phải công khai mọi khoản nợ đối với công ty của thành viên Hội đồng quản trị, Ban kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc), Kế toán trưởng, cổ đông lớn và những người có liên quan.

Trong khi đó, tại Singapore, các doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu trên Sàn Main Board phải đáp ứng một trong ba tiêu chí theo Quy chế niêm yết của SGX: a) Lợi nhuận trước thuế hợp nhất tích lũy trong 3 năm liền kề trước năm niêm yết đạt tối thiểu 7,5 triệu đô la Singapore (SGD), trong đó, lợi nhuận hợp nhất mỗi năm không dưới 1 triệu SGD; hoặc b) Lợi nhuận trước thuế hợp nhất tích lũy trong một hoặc hai năm liền kề trước năm niêm yết ít nhất là 10 triệu SGD; hoặc c) Mức vốn hóa tối thiểu của doanh nghiệp là 80 triệu SGD tại thời điểm chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng dựa vào giá phát hành và vốn cổ phần sau khi phát hành. Các báo cáo tài chính phải được lập theo chuẩn mực kế toán của Singapore hoặc của Mỹ hoặc theo tiêu chuẩn quốc tế. Cả Sàn Main Board và Sàn Catalist đều đòi hỏi doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu phải có tình trạng tài chính lành mạnh với các hoạt động tạo ra luồng lưu chuyển tiền tệ dương. Tất cả các khoản vay của các thành viên Ban Giám đốc, các cổ đông lớn và các công ty được điều hành bởi các giám đốc và các cổ đông lớn phải được thanh toán, trừ các khoản vay của công ty con và công ty liên kết với công ty xin niêm yết.

- Về tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu tối thiểu của cổ đông: Tại Việt Nam, theo quy định của khoản 1 Điều 53 Nghị định 58/2012/NĐ-CP thì doanh nghiệp phải có tối thiểu 20% cổ phiếu có quyền biểu quyết do ít nhất 300 cổ đông không phải cổ đông lớn[8] nắm giữ, trừ trường hợp doanh nghiệp nhà nước chuyển đổi thành công ty cổ phần theo quy định của Thủ tướng Chính phủ. Những quy định này nhằm mục đích đảm bảo tính thanh khoản của cổ phiếu sau khi niêm yết. Bởi lẽ, mục tiêu quan trọng hàng đầu khi một doanh nghiệp tiến hành niêm yết cổ phiếu đặt ra là tạo ra tính thanh khoản[9] cho cổ phiếu của mình để dễ dàng huy động vốn. Thực tế đã cho thấy, chính hoạt động giao dịch cổ phiếu của các nhà đầu tư nhỏ mới tạo ra sự sôi động và tính thanh khoản cho TTCK.

Tham khảo Quy chế về niêm yết của SGX ta thấy, điều kiện về tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của cổ đông được chia thành 3 trường hợp: trường hợp thứ nhất, nếu doanh nghiệp có mức vốn hóa dưới 300 triệu SGD thì phải có 25% cổ phiếu đã phát hành được nắm giữ ít nhất 1000 cổ đông; trường hợp thứ hai, nếu mức vốn hóa của doanh nghiệp trên 300 triệu SGD đến 400 triệu SGD thì phải có 20% cổ phiếu đã phát hành được nắm giữ bởi ít nhất 1000 cổ đông; trường hợp thứ ba, nếu doanh nghiệp có tổng mức vốn hóa vượt 400 triệu SGD đến 1 tỷ SGD thì phải có ít nhất 15% cổ phiếu đã phát hành được nắm giữ bởi ít nhất 1000 cổ đông; trường hợp thứ tư, nếu doanh nghiệp có mức vốn hóa trên 1 tỷ SGD thì phải có 12% cổ phiếu đã phát hành được nắm giữ bởi ít nhất 1000 cổ đông.

-   Về hạn chế chuyển nhượng cổ phiếu của cổ đông chủ chốt: Khoản 1 Điều 53 Nghị định 58/2012/NĐ-CP quy định: Cổ đông là cá nhân, tổ chức có đại diện sở hữu là thành viên Hội đồng quản trị, Ban kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc) và Kế toán trưởng của công ty; cổ đông lớn là người có liên quan với thành viên Hội đồng quản trị, Ban kiểm soát, Giám đốc (Tổng Giám đốc), Phó Giám đốc (Phó Tổng Giám đốc) và Kế toán trưởng của công ty phải cam kết nắm giữ 100% số cổ phiếu do mình sở hữu trong thời gian 06 tháng kể từ ngày niêm yết và 50% số cổ phiếu này trong thời gian 06 tháng tiếp theo, không tính số cổ phiếu thuộc sở hữu nhà nước do các cá nhân trên đại diện nắm giữ. Những điều kiện này là để đảm bảo sự gắn bó của các cổ đông chủ chốt, cổ đông lớn với doanh nghiệp sau khi niêm yết, và qua đó, để bảo vệ quyền lợi của cổ đông công chúng, đặc biệt là cổ đông nhỏ, đồng thời giúp ngăn chặn những giao dịch tư lợi liên quan đến giao dịch cổ phiếu có thể diễn ra trong giai đoạn sau khi niêm yết, gây ảnh hưởng không tốt đến thị trường.

Như vậy, giữa Việt Nam và Singapore có nét tương đồng nhất định về thời hạn và tỷ lệ hạn chế chuyển nhượng. Tuy nhiên, nếu pháp luật Việt Nam quy định các đối tượng bị hạn chế chuyển nhượng cổ phần trong các doanh nghiệp niêm yết là các cổ đông chủ chốt gồm thành viên Hội đồng quản trị, thành viên Ban kiểm soát, thành viên Ban Giám đốc và Kế toán trưởng, thì ở Singapore, Quy chế niêm yết của SGX chỉ quy định hạn chế chuyển nhượng cổ phần với doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu đối với các cổ đông sáng lập. Theo đó, cổ đông sáng lập không được chuyển nhượng cổ phần trong thời hạn sáu tháng sau thời điểm niêm yết và không được chuyển nhượng quá 50% lượng cổ phiếu nắm giữ trong thời hạn một năm sau thời điểm niêm yết. Sau một năm thì hạn chế này không còn nữa.

- Điều kiện về quản trị công ty: Nếu Việt Nam chưa xem việc áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty như một điều kiện niêm yết mà chỉ yêu cầu công ty đại chúng có nghĩa vụ phải áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty theo Thông tư 121/2012/TT-BTC ngày 26/07/2012 của Bộ Tài chính quy định về quản trị công ty áp dụng cho các công ty đại chúng, thì đối với các doanh nghiệp niêm yết trên SGX, quản trị công ty là một điều kiện bắt buộc. Theo quy định của Quy chế niêm yết tại SGX, doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu trên Sàn Main Board và Sàn Catalist đều phải đảm bảo một cấu trúc quản trị rõ ràng, minh bạch để kiểm soát các giao dịch với người có liên quan. Trong Ban Giám đốc phải có ít nhất hai Giám đốc không trực tiếp điều hành, độc lập về quan hệ tài chính và kinh doanh với công ty xin niêm yết. Đối với các doanh nghiệp nước ngoài, phải có ít nhất hai Giám đốc độc lập, và một trong hai người này phải là công dân Singapore. Ngoài ra, trong cơ cấu tổ chức của doanh nghiệp phải có Ủy ban kiểm toán[10].

Qua những nội dung trên, có thể rút ra một số nhận xét và kiến nghị như sau:

Thứ nhất, các yêu cầu đối với điều kiện niêm yết cổ phiếu tại Sàn Main Board của SGX cao hơn nhiều so với điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE. Điều này thể hiện trên hầu hết các tiêu chí, bao gồm cả định tính và định lượng. Đó là các tiêu chí về quy mô vốn hóa của doanh nghiệp niêm yết, các yêu cầu về tính hiệu quả trong hoạt động sản xuất, kinh doanh; yêu cầu về số lượng cổ đông công chúng và tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu của cổ đông công chúng; yêu cầu về mức lợi nhuận và thời gian kinh doanh có lãi của doanh nghiệp…

Thứ hai, xét về tính linh hoạt thì các điều kiện niêm yết tại Sàn Main Board của SGX tỏ ra mềm dẻo, linh hoạt và hợp lý hơn so với điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE. Ví dụ, Quy chế niêm yết cổ phiếu tại SGX rất rõ ràng và linh động trong việc đưa ra các phương pháp xác định lợi nhuận khác nhau mà doanh nghiệp niêm yết phải đáp ứng; hoặc nếu không đáp ứng về điều kiện lợi nhuận thì doanh nghiệp phải đáp ứng về điều kiện mức vốn hóa. Bên cạnh đó, cùng là những điều kiện niêm yết cổ phiếu trên Sàn Main Board nhưng lại được chia ra nhiều nhóm tùy thuộc vào các mức vốn hóa khác nhau mà doanh nghiệp phải đáp ứng các yêu cầu về tỷ lệ sở hữu của cổ đông công chúng khác nhau. Việc quy định linh hoạt các điều kiện niêm yết cổ phiếu như vậy nhằm tạo ra nhiều cơ hội và sự lựa chọn cho doanh nghiệp mà vẫn đảm bảo chất lượng của cổ phiếu niêm yết, đồng thời làm tăng thêm trách nhiệm phải đáp ứng các yêu cầu về tính minh bạch cũng như trách nhiệm đối với công chúng của doanh nghiệp luôn tỷ lệ thuận với quy mô về mức vốn hóa. Điều này là hoàn toàn hợp lý nếu xét trong mối quan hệ và trách nhiệm, trong đó quan trọng nhất là trách nhiệm tài sản của doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu đối với cổ đông và công chúng.

Thứ ba, khác với các quy định của pháp luật Việt Nam, Quy chế niêm yết chứng khoán của SGX khi đưa ra các điều kiện về vốn không căn cứ vào mức vốn điều lệ mà căn cứ vào mức vốn hóa để xác định quy mô vốn của doanh nghiệp niêm yết. Chúng tôi cho rằng, cách tiếp cận này rất thực tế và hoàn toàn hợp lý. Theo các nhà nghiên cứu về tài chính, “mức vốn hóa thị trường là một khái niệm chỉ giá trị thị trường của toàn bộ số lượng cổ phiếu của một công ty cổ phần, được tính bằng cách nhân thị giá một cổ phiếu với tổng khối lượng cổ phiếu đang lưu hành của công ty đó”[11]. Giá trị thực của một công ty cổ phần (khả năng sinh lợi, vốn chủ sở hữu thể hiện trong bảng cân đối kế toán...) có thể khác xa mức vốn hoá của công ty do giá trị thị trường của công ty cổ phần được tính toán căn cứ vào thị giá cổ phiếu. Trong khi các yếu tố tác động đến thị giá cổ phiếu rất đa dạng, bao gồm cả tình hình cung cầu, tâm lý nhà đầu tư, các thông tin công bố... Do mức vốn hoá của doanh nghiệp thể hiện quan điểm chung của thị trường về giá trị của một doanh nghiệp nên khái niệm này thường được sử dụng như một trong những thước đo về quy mô của doanh nghiệp tại một thời điểm nhất định. Trong khi vốn điều lệ của một doanh nghiệp tổ chức dưới hình thức công ty cổ phần là tổng giá trị mệnh giá số cổ phần đã bán[12]. Như vậy, có thể thấy cách xác định mức vốn hóa luôn gắn với thị trường, còn cách xác định vốn điều lệ là không phụ thuộc vào yếu tố thị trường, và chỉ mang giá trị danh nghĩa làm cơ sở xác định tỷ lệ sở hữu của các cổ đông. Do vậy, trách nhiệm tài sản và nghĩa vụ tài chính của doanh nghiệp phải được dựa trên tổng số tài sản của nó tính theo giá trị thị trường (mức vốn hóa) chứ không thể căn cứ vào các giá trị mang tính chất quy ước và mang tính danh nghĩa như vốn điều lệ. Xét về bản chất, vốn điều lệ chỉ là cơ sở để xác định mức vốn hóa, vì từ vốn điều lệ chúng ta sẽ xác định số lượng cổ phiếu của công ty cổ phần.

Thứ tư, các nhà làm luật Việt Nam chưa xem việc áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty như một điều kiện niêm yết như ở Singapore, mặc dù theo quy định hiện hành, các công ty đại chúng có nghĩa vụ phải áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty theo Thông tư 121/2012/TT-BTC ngày 26/07/2012 của Bộ Tài chính quy định về quản trị công ty áp dụng cho các công ty đại chúng. Theo Thông tư này, đối tượng áp dụng quản trị công ty cũng bao gồm các doanh nghiệp đã niêm yết cổ phiếu trên các SGDCK, có nghĩa là chỉ sau khi thực hiện niêm yết thì doanh nghiệp mới phát sinh nghĩa vụ này. Điều này chưa thật sự phù hợp với thông lệ quốc tế. Vì quản trị công ty giúp việc quản trị, điều hành minh bạch hơn, ngăn ngừa xung đột lợi ích, bảo vệ quyền và lợi ích của cổ đông… sẽ góp phần làm nâng cao chất lượng của cổ phiếu. Việc chưa quy định vấn đề áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty như một trong những điều kiện cơ bản mà doanh nghiệp niêm yết cổ phiếu phải đáp ứng cho thấy các nhà làm luật Việt Nam vẫn chưa có sự quan tâm đúng mức về vấn đề này.

Vì vậy, đã đến lúc xem xét sửa đổi, bổ sung những quy định về điều kiện niêm yết cổ phiếu trên TTCK Việt Nam nói chung và tại HOSE nói riêng. Điều này là cần thiết trong bối cảnh AEC  đã được thành lập và Việt Nam đã trở thành thành viên của TPP. Việc sửa đổi, bổ sung các quy định về điều kiện niêm yết cổ phiếu cần theo các hướng sau:

Một là, thay thế điều kiện về “có vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký niêm yết” như hiện nay bằng yêu cầu doanh nghiệp phải đáp ứng điều kiện về mức vốn hóa tối thiểu của doanh nghiệp tại thời điểm niêm yết. Cơ sở để tính mức vốn hóa có thể là dựa trên mức giá cổ phiếu giao dịch trên thị trường OTC trước khi niêm yết, hoặc mức giá chào bán cổ phiếu ra công chúng gần nhất, hoặc mức giá bình quân từ kết quả định giá của 03 công ty chứng khoán. Chúng tôi cho rằng, điều kiện niêm yết về quy mô vốn của doanh nghiệp cần dựa vào giá trị vốn hóa vì như đã phân tích ở trên, trách nhiệm của doanh nghiệp đối với cổ đông và các khoản nợ của mình cần phải đảm bảo bằng tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp được xác định theo cơ chế thị trường chứ không nên dựa vào giá trị mang tính danh nghĩa như vốn điều lệ.

Hai là, các khoản lợi nhuận của doanh nghiệp trong các năm trước thời điểm niêm yết cần được xác định và định lượng cụ thể. Không nên quy định mang tính chung chung như hiện nay là “hoạt động kinh doanh của hai năm liền trước năm đăng ký niêm yết phải có lãi…”. Vì một trong những cơ sở để nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư là thông tin về lợi nhuận, đặc biệt là lợi nhuận sau thuế, thể hiện tính hiệu quả trong hoạt động sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp, cần phải xác định cụ thể. Điều đó hoàn toàn phù hợp với nguyên tắc minh bạch của TTCK.

Ba là, cần bổ sung yêu cầu về quản trị công ty như một điều kiện bắt buộc đối với doanh nghiệp muốn niêm yết cổ phiếu trên TTCK. Vì quản trị công ty tốt sẽ giúp cho doanh nghiệp hoạt động minh bạch hơn, quyền và lợi ích của cổ đông được bảo vệ tốt hơn, tạo niềm tin cho các nhà đầu tư, tránh được các các rủi ro về tư lợi và xung đột lợi ích. Mặt khác, việc bổ sung điều kiện này cũng phù hợp hợp với tinh thần Thông tư 121/2012/TT-BTC ngày 26/07/2012 của Bộ Tài chính. Theo đó, các công ty đại chúng bắt buộc phải áp dụng các nguyên tắc về quản trị công ty. Thêm vào đó, thực tế cho thấy tại Việt Nam hầu hết các doanh nghiệp tại thời điểm niêm yết cổ phiếu trên TTCK đều là các công ty đại chúng. Do vậy, việc bổ sung điều kiện về quản trị công ty đối các doanh nghiệp muốn niêm yết cổ phiếu trên TTCK là phù hợp với thông lệ quốc tế và thực tiễn đặt ra tại Việt Nam, đồng thời đáp ứng nhu cầu bảo vệ tốt hơn quyền và lợi ích của các nhà đầu tư.

Những phân tích trên đây cho thấy, so với các điều kiện niêm yết cổ phiếu tại SGX thì các điều kiện niêm yết cổ phiếu tại HOSE còn khá thấp, kém tính linh hoạt, và trong một chừng mực nào đó là chưa cụ thể, chưa mang tính bao quát. Để phù hợp với thông lệ quốc tế và các chuẩn mực chung của khu vực, cũng như tạo điều kiện để kết nối TTCK trong khối ASEAN khi mà AEC đã thành lập và Việt Nam đã là thành viên của TPP thì việc xem xét sửa đổi, bổ sung các quy định của pháp luật về điều kiện niêm yết cổ phiếu là hết sức cần thiết. Trong quá trình này, các nhà làm luật Việt Nam có thể tham khảo kinh nghiệm của Singapore - quốc gia có TTCK phát triển nhất khu vực./.

 

---